Finanzanalyse: Vorstellung von fünf Analysebereichen
Prof. Dr. Thomas Rautenstrauch
Prof. Dr. rer. pol. Thomas Rautenstrauch ist Dozent für Controlling und Corporate Finance im Institut für Finance and Law der OST - Ostschweizer Fachhochschule. Er wirkt zudem seit 2007 als Dozent und Prüfungsexperte bei der ExpertSuisse für die Ausbildung zum dipl. Wirtschaftsprüfer und dipl. Steuerexperten sowie seit 2014 als Gastprofessor für Managerial Accounting im EMBA des MCI Management Center Innsbruck. Thomas Rautenstrauch ist Autor von mehreren Fachbüchern und zahlreichen Artikeln in Fachzeitschriften und in der Wirtschaftspresse.
Grundlagen der Finanzanalyse und zugehörige Bestandteile
Zur Beurteilung von Finanzberichten ist ein strukturiertes Vorgehen unbedingt empfehlenswert. Im Grundsatz geht es darum, einen allgemein gültigen Ordnungsrahmen zur Finanzanalyse einzusetzen, der eine situationsbedingte Auswertung des Datenmaterials im Hinblick auf zu treffende Entscheide ermöglicht. Den Anfang macht die Festlegung des Analysezwecks. Die Anlässe und Situationen, welche eine Aufbereitung von Abschlussinformationen erfordern, sind vielfältig: Bei Gründungen mit Sacheinlage oder bei nicht kotierten Gesellschaften geht es um Fragen der Wertzumessung auf Vermögensgegenstände; bei Kapitalerhöhungen und -herabsetzungen sind der Verwässerungseffekt, der Ausgabepreis sowie das Bezugsrecht zu beziffern; bei Fusionen hat eine Beurteilung des Austauschverhältnisses zu erfolgen; beim Kauf und Verkauf ganzer Unternehmen sind die Preisober- und -untergrenzen zu definieren, der Verhandlungsspielraum abzustecken sowie der Goodwill abzuschätzen, und viele andere Gelegenheiten mehr.
Als nächster Schritt schliesst sich die Beschaffung der erforderlichen Informationsgrundlagen an. Neben den publizierten Finanzberichten zählen dazu – je nach Analysezweck – Zwischenberichte, Ad-hoc-Mitteilungen und sonstige Pressemitteilungen, Präsentationsunterlagen, Medienbeiträge, Interviewaussagen, Markt- und Konkurrenzdaten, Stellungnahmen von Spezialisten, Produktbeschreibungen usw. Der Informationsbeschaffung sind grundsätzlich nur aus Verfügbarkeits- und Kosten-Nutzen-Überlegungen Grenzen gesetzt.
Nach Abschluss der Vorarbeiten beginnt die eigentliche Analyse der Rechnungswesendaten, die sich im Folgenden an der wertvollen Arbeit von Hail und Meyer orientiert, welche die folgenden fünf Komponenten empfehlen:
- Strategieanalyse
- Rechnungslegungsanalyse (Accountinganalyse)
- Kennzahlenanalyse
- Zukunftsanalyse
- Unternehmensbewertung
Am Ende des Analyseprozesses steht eine Gesamtschau der erarbeiteten Unterlagen sowie eine kritische Hinterfragung der wichtigsten Annahmen. Durch die intensive Beschäftigung mit einem Unternehmen und seiner Umwelt wird ein Analyst schliesslich in die Lage versetzt, die anstehenden Entscheide fundiert und zeitgerecht mit relevanten Informationen zu unterstützen.
Strategieanalyse
Ausgehend von einer Analyse der Branchenstruktur und der Stakeholder sind die Wettbewerbskräfte und kritischen Erfolgsfaktoren eines Wirtschaftszweigs zu identifizieren. Darauf aufbauend erfolgt eine Einordnung des jeweiligen Strategiekonzeptes sowie der zentralen Kosten- und Erlöstreiber. Als Ergebnis resultiert eine detaillierte Übersicht zu den unternehmensexternen Chancen und Risiken sowie den unternehmensinternen Stärken und Schwächen, was eine erste grobe Einschätzung bezüglich der künftigen Performance erlaubt.
Die Analyse der Unternehmensstrategie bildet die Basis für die Ermittlung und Interpretation der Zahlen aus dem finanziellen Rechnungswesen und die anschliessende Zukunftsprognose. Unter strategischer Führung wird dabei die aktive, erfolgsorientierte Globalsteuerung und -gestaltung der Gesamtunternehmung verstanden mit dem Ziel, das langfristige Überleben zu gewährleisten Dies ist nur möglich, wenn es der Geschäftsleitung gelingt, auf Dauer eine nachhaltige, über den Kapitalkosten liegende Rendite auf dem eingesetzten Vermögen zu erwirtschaften. Dazu ist asymmetrische Beziehung zwischen dem Unternehmen und seinen Mitbewerbern erforderlich: Entweder das Unternehmen besetzt eine einzigartige Marktnische innerhalb der relevanten Branche oder es hat einmalige, nur schwer imitier- und substituierbare Ressourcen und Fähigkeiten entwickelt, die ihm temporären Schutz vor der Konkurrenz gewähren. Es erfüllt somit eine wirtschaftliche Funktion, für die eine Zahlungsbereitschaft vorhanden ist und die von den übrigen Anbietern nicht ausgeübt werden kann bzw. zwar ausgeübt wird, aber von minderer Qualität ist. Der zeitlich befristete Wettbewerbsvorsprung ist dabei zumeist Ausdruck einer überlegenen strategischen Ausrichtung durch das oberste Management. Diese umfasst wenigstens die folgenden vier Entscheidungsfelder:
- Festlegung der Geschäftstätigkeit: die Art und Weise des Wettbewerbs in der jeweiligen Branche, die Bedürfnisse der massgeblichen Anspruchsgruppen, die Definition der zu wählenden Aktivitätsfelder sowie die Positionierung gegenüber der Konkurrenz.
- Festlegung der Geschäftsstrategie: die Formulierung, Durchsetzung und Kontrolle eines geeigneten Strategiekonzepts pro Geschäftsbereich zwecks Aufbau, Vergrösserung und Sicherung aktueller bzw. künftiger Wettbewerbsvorteile.
- Festlegung der Unternehmensstrategie: die Gestaltung des Gesamtunternehmens in Bezug auf seine Grösse sowie die Auswahl, das Wesen und die Kombination der einzelnen Geschäftsbereiche (z.B. vertikale Integration, Diversifikationsgrad oder Verhalten im Bereich Mergers and Acquisitions).
- Festlegung der Organisationsstruktur: der Koordinationsmechanismus (Prozesse und Strukturen) innerhalb des Unternehmens sowie zwischen dem Unternehmen und seiner Umwelt, d.h. die Bereitstellung, Motivation und Weiterentwicklung der nötigen Fähigkeiten und Ressourcen.
Als Kernaufgabe des strategischen Managements kann daher die Erhaltung bestehender sowie das Generieren neuer Erfolgspotenziale angesehen werden.
Schafft es ein Unternehmen nicht, diese Aufgabe zu meistern und die Differenz zwischen operativen Erträgen und Aufwendungen positiv zu gestalten, führt das über kurz oder lang zu Liquiditäts- oder Rentabilitätsproblemen, was schliesslich ein vom Markt sanktioniertes Ausscheiden aus dem Wirtschaftsprozess bewirken kann.
Die Strategieanalyse dient als Ausgangspunkt zur Finanzanalyse und Unternehmensbewertung. Sie gewährt Einblick in die ökonomische Gesetzmässigkeiten einer Branche, identifiziert die kritischen Erfolgsfaktoren inklusive der damit verbundenen Chancen und Risiken und listet die unternehmensspezifischen Stärken und Schwächen auf. Dadurch erlaubt sie eine qualitative Beurteilung der angewendeten Rechnungslegungs- und Bewertungsgrundsätze sowie der Kennzahlen zur Vermögens- Finanz- und Ertragslage. Ausserdem ermöglicht die Einbettung in den strategischen Kontext bessere Aussagen über die Zukunftsentwicklung, was wiederum mit präziseren Gewinn-, Cashflow- und Dividendenprognosen verbunden sein sollte.
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Rechnungslegungsanalyse (Accountinganalyse)
Eine Analyse der Grundsätze zur Rechnungslegung und Bewertung sowie der Informationsgestaltung und -verbreitung ermöglicht das Erkennen potenzieller Problemfelder und ein Abschätzen des opportunistischen Handlungsspielraums des Managements. Daraus leitet sich eine Beurteilung der Gewinn-, Cashflow- und Dividendenqualität ab, d.h. eine Aussage über ihre Messung, Beeinflussbarkeit und Nachhaltigkeit. Diese dient als Grundlage für die zweckbestimmte Bereinigung und Aufbereitung der Daten.
Eine zweckbezogene Analyse von Abschlussinformationen setzt bereinigte Bilanzen, Erfolgs- und Mittelflussrechnungen voraus. Im Rahmen der Rechnungslegungsanalyse findet daher eine systematische Auseinandersetzung mit dem Umfeld und der Strategie eines Unternehmens im Bereich des Rechnungswesens statt. Die buchhalterische Messung, Darstellung und Aufbereitung des zahlenmässigen Unternehmenserfolgs unterliegt dabei zahlreichen Einflüssen. Folgende Fragen sind hierbei beispielsweise zu klären:
- Welche Finanzierungsvorgänge sind als Financial, welche als Operational Leasing zu klassifizieren?
- Mit welchen Wertansätzen sind die Fertigfabrikate zu bewerten?
- Wie hoch sind die Rückstellungen für Prozesskosten, Garantieverpflichtungen oder andere ungewisse Verbindlichkeiten anzusetzen?
Diese Liste lässt sich natürlich beliebig erweitern. Eine individuelle Auslegung solcher Ermessensfragen widerspiegelt sich in abweichenden Bilanzbildern sowie in Schwankungen beim Gewinnausweis.
Eine Schlüsselrolle bei der Ausgestaltung des Rechnungslegungssystems übernimmt das Management, indem es Art, Inhalt, Zeitpunkt und Form der nach aussen gerichteten Informationen festlegt: Dank des privilegierten Zugangs zu internen Informationsquellen verfügt es über einen Wissensvorsprung; durch eine selektive Publizitätspolitik schafft es für die übrigen Akteure entscheidungsrelevante Fakten. Es erstaunt daher nicht, dass bei der Wahl und Auslegung von Rechnungslegungsvorschriften sowie der formellen und materiellen Gestaltung von Bewertung und Berichterstattung primär die eigenen Interessen verfolgt werden. Im Gegenteil, dass Rechnungswesen bietet dem Management eine allgemein verständliche, kompakte Sprache zur Formulierung von Zukunftserwartungen. Erst in zweiter Linie kann darin der bewusste Versuch zur Manipulation der betriebswirtschaftlichen Lage gesehen werden mit dem Zweck, individuelle Vorteile zu erlangen.
Die Rechnungslegungsanalyse versucht nun, eine gewisse Ordnung in diese Vielfalt von Einflussfaktoren und Motiven zu bringen, um eine aussagekräftige Interpretation der Abschlussinformationen zu ermöglichen. Eine Beurteilung der Grundsätze zur Rechnungslegung und Bewertung sowie er Informationsgestaltung und -verbreitung umfasst mindestens die folgenden vier Schritte:
- Identifikation der Problemfelder: Welche Positionen in Bilanz, Erfolgs- und Mittelflussrechnung widerspiegeln die kritischen Erfolgsfaktoren und die Risiken des betrachteten Unternehmens sowie seiner Branche?
- Abschätzen des Handlungsspielraums des Managements: Welche Gestaltungsmöglichkeiten seitens der angewendeten Rechnungslegungsstandards bestehen bezüglich Bilanzierung der obigen Problemfelder und wie wird der Freiraum genutzt?
- Abschätzen der Gewinn-, Cashflow- und Dividendenqualität: Welche Erfolgskomponenten haben einmaligen, nachhaltigen oder rein buchhalterischen Charakter? Lassen sich die ausserordentlichen, betriebs- und periodenfremden Einflüsse erkennen?
- Bereinigung und Aufbereitung der Daten für einen bestimmten Analysezweck: Welche Annahmen für die Adjustierung der Rechnungswesenzahlen sind erforderlich und wie beeinflussen sie das Ergebnis?
Kennzahlenanalyse
Für einen umfassenden Einblick in die aktuelle Vermögens-, Finanz- und Ertragslage bedarf es eines massgeschneiderten Kennzahlensets aus den Bereichen Rentabilität, Liquidität, Vermögensstruktur, Finanzierungsrisiko und Einschätzung durch den Kapitalmarkt. Im Vordergrund stehen dabei jedoch weniger die absoluten Werte als vielmehr die Entwicklung der Grössen über die Zeit und gegenüber der Konkurrenz. Dies sollte ein rasches Erkennen von Trends, Sonderfaktoren und Ausreissern sowie eine vertiefte Einsicht in die komplexen betriebswirtschaftlichen Zusammenhänge erlauben.
Ziel der Analyse von Rechnungswesendaten ist es, einen möglichst umfassenden Einblick in die aktuelle Vermögens-, Finanz- und Ertragslage des untersuchten Unternehmens zu erhalten. Finanzielle Kennzahlen leisten dabei eine wertvolle Hilfe, indem sie die Fülle verfügbarer Informationen auf einige wenige, ausgewählte Ratios konzentrieren und Quervergleiche zwischen Gesellschaften unterschiedlicher Grösse erlauben. Die Interpretation der Daten setzt allerdings Vergleichsmassstäbe voraus. Beim Zeitvergleich wird mit Hilfe von Daten aus früheren Perioden die Entwicklung über die Zeit analysiert. Allfällige Gewinnverlagerungen zwischen den einzelnen Perioden gleichen sich im Idealfall wieder aus. Der Betriebsvergleich beruht auf einer Gegenüberstellung von Unternehmen aus derselben Branche. Dahinter steht die Annahme, dass sich viele Kennzahlen im Zeitverlauf dem Branchendurchschnitt angleichen. Beim Soll-Ist-Vergleich werden den effektiven Zahlen Daten mit Vorgabecharakter entgegengestellt.
Kennzahlen entstehen, wenn zwei oder mehrere betriebswirtschaftliche Grössen zueinander in Beziehung gesetzt werden, wobei absolute und relative Kennzahlen unterschieden werden. Als Kriterien dienen vor allem für die relativen Kennzahlen Ursache-Wirkungs-Relationen oder die Darstellung einer Teilgrösse am übergeordneten Ganzen.
Zukunftsprognose
Nach Vorgabe der drei Dimensionen Planungszeitraum, -objekt und -daten erfolgt eine Abschätzung der künftigen Gewinn-, Cashflow- und Dividendenströme. Zum Einsatz gelangen einerseits rein mechanistische, auf einer eng begrenzten Auswahl von Vergangenheitsdaten beruhenden Verfahren und anderseits ganzheitliche, auch qualitative Faktoren berücksichtigende Methoden. Zentral bleibt in jedem Fall der Einbezug des Planungsrisikos, sei es in Form einer Szenario- und Sensitivitätsanalyse oder als Zuschlag bei den Erfolgs- und Cashflow-Kennzahlen.
Das Abschätzen der zukünftigen Gewinn-, Cashflow- und Dividendenströme gehört zu den wichtigsten und schwierigsten Aufgaben der Finanzanalyse. Einerseits dienen diese Informationen zur Beurteilung des Risiko- und Renditepotenzials von Investitionsentscheiden und stellen somit zentrale Inputgrössen für die Unternehmensbewertung dar.
Die Prognose künftiger finanzieller Leistungsgrössen basiert regelmässig auf Planbilanzen, Planerfolgsrechnungen und Planmittelflussrechnungen sowie Kennzahlen auf der Basis dieser Planinformationen.
Unternehmensbewertung
Den Abschluss bildet die Bewertung des Unternehmens als Ganzes bzw. einzelner seiner Teilbereiche. Von Bedeutung ist dabei weniger das konkrete Bewertungsverfahren, sondern vielmehr dessen konsistente Anwendung aufgrund des zur Verfügung stehenden Datenmaterials. Statt einer isolierten Betrachtung empfiehlt sich zudem der parallele Einsatz mehrerer Methoden.
